仁和药业:期待资产注入提升盈利

2008-11-23 12:21:00

  中投证券研究所 周 锐

  投资要点

  ● 公司在创业初坚持“先款后货”的销售方式,这使得财务报表非常稳健,同时带着经销商做终端,实现了与经销商共同成长。

  ● 目前公司已经在妇科、感冒药领域形成优势,并具备向胃肠道用药和皮肤科药物上延伸的可能。

  ● 公司正在积极通过定向增发把康美医药和药都仁和注入上市公司,资产注入将显著提高上市公司盈利能力。

  ● 假设2009年初公司定向增发6000万股,预测2008-2010年每股收益分别为0.28元、0.53元、0.59元,给予推荐评级。

  ● 风险提示:定向增发实施有不确定性,完成的时间可能晚于预期。

  具有独特营销模式

  翻开2007年年报,仁和药业(000650行情,爱股,主力动向)(000650)是唯一一家没有应收账款的医药企业,也没有短期借款和长期借款。强势的OTC企业江中、三精等都是采取现款现货的销售政策,仁和是在1999年创业之初,还是一个只有几百万资产的小厂时就开始坚持“先款后货”,也就是经销商先打款,公司才发货的销售政策。公司这个政策一直都保持到了现在,这也保证了公司的持续稳定发展,没有出现过管理失控,形成坏账的情况。

  仁和集团目前每年的广告费用为2-3亿,上市公司仁和股份的广告费用估计在1.5-1.8亿,公司在广告宣传方面采取了非常灵活的策略,包括采用反季节打广告、名人效应、公益渠道等多种方式。同时,仁和对终端的重视要甚于对广告拉动的重视,目前销售人员队伍已经达到1500多人,“带着经销商做终端”也是仁和的一大特色。公司给经销商的利润空间也是相当大的,例如可立克的出厂价约为3.8元,零售价格可以达到12元,因而在2008年的提价和改暗扣为明扣的过程中,经销商对公司都表现得非常配合。

  产品线延伸空间较大

  仁和是从妇炎洁起家的,目前已经形成了企业品牌%2B产品品牌的双品牌格局,在仁和这一大品牌下,公司的产品线正在从妇科延伸到感冒药、眼科用药、胃药等领域。目前仁和药业上市公司的收入构成中妇炎洁系列占销售收入的39.2%,其次是可立克、优卡丹和胃康灵。

  具体来看,目前妇炎洁的年销售额稳定在3亿元左右,是公司的最主要收入来源,能够提供足够的现金流,同时通过“绿叶健康女性关爱工程”将有效节省营销费用,2008年公司对妇炎洁的出厂价提高了20%左右,有效提高了产品盈利能力,随着品牌影响力的增加,公司还有进一步向渠道要求利润的可能。感冒药方面,2007年公司可立克的销售额达到1.5亿,2008年上半年提价20%以后,销售量基本能够维持稳定,同时公司的销售政策从明折转为暗折,导致销售收入表观增长速度变慢。针对感冒药的激烈竞争状况,仁和在可立克初步成功后就推出了针对儿童感冒的优卡丹,并且在广告资源和销售资源上对优卡丹都有明显的倾斜。优卡丹近两年都处于高速增长期,2008年上半年提价30-50%,销售量也有比较大的增长,预计全年销售收入将接近2亿。仁和胃康灵请赵本山做广告,2007年销售额达到4000多万,未来在这一领域还有运作空间。在皮肤科领域,仁和有与达克宁同一成分的达舒克,公司还没有投入太多资源进行运作,目前销售额在几百万。

  资产注入有望提升盈利

  目前上市公司的资产只有包括仁和药业有限公司、铜鼓仁和和吉安三力。仁和药业有限公司实际上是一家销售公司,主要销售仁和集团的妇科、感冒药、皮肤科等药品;铜鼓仁和是生产公司感冒药可立克和优卡丹的;吉安三力以生产达舒克等皮肤科用药为主。妇炎洁和胃康灵等产品都还不在上市公司当中。公司在9月19日公布的非公开发行预案中拟增发6000-9000万股,股价不低于6.74元,预计将融资4.04-6.06亿收购康美医药保健品和药都仁和的全部资产,按目前康美医药和药都仁和的盈利状况,收购市盈率在10-15倍。目前上市公司只体现了公司主导产品的一部分利润,如果非公开增发成功,将显著增加公司盈利。

  盈利预测和投资评级

  今明两年公司的利润增长主要来自于资产注入、产品提价、向农村等新兴市场的拓展等。假设:1)公司在2009年初完成定向增发,全年合并康美公司和药都仁和报表;2)随着绿叶工程的推进,公司的广告费用在2009年有所压缩;3)公司2008年的提价效应在2009年充分体现;4)暂不考虑公司针对农村市场推出的简装药品带来的增长,由此得出公司2008-2010年每股收益分别为0.29元、0.53元和0.59元。考虑目前医药板块的估值中枢在19倍左右,从未来一年看公司具有一定的投资机会,给予推荐评级。

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