现代转债733420申购价值一览

2019-04-01 12:02:27 瞄股网 小思

  4月1日现代转债发行16.16亿元,现代转债(申购代码733420)对应正股现代制药(600420)主营业务化学原料药、生化原料药。根据目前的数据,申购现代转债(申购代码733420)出现中签亏损的概率10%,预期转债可抵御正股下跌20%左右保持不亏,建议申购。

  公司分析

  现代制药是从事新型药物制剂产品制造的高新技术企业,总部设于上海,前身系1996年成立的上海现代制药有限公司,2004年在上交所上市。2010年进入国药集团,成为中国医药工业研究总院直属企业之一。

  公司主要从事医药产品的研发、生产、销售等全产业链业务。2016-2017年,根据中国医药集团有限公司化药工业板块整合战略,公司定位于国药集团化药工业平台。公司主营业务涉及制剂、原料药及大健康领域,主要包括抗感染药物(占17年营收68.16%)、心脑血管药物(14.12%)、抗肿瘤药物(6.98%)、麻醉精神类药物(5.64%)、代谢及内分泌药物(5.1%)。

  经营概况:业绩显著改善,毛利率持续上升

  2018年,公司营收与归母净利润增速均显著提升,公司经营情况逐步走上正轨。2016年,公司完成重大资产重组,新增国药集团威奇达药业有限公司等十家子公司纳入合并范围,前后报表口径有较大差异,之前未追溯的营收增速不具有参考性。2017年营收增速有所下降,主要系受抗生素行业政策及环保政策影响,以及受到前次重组完成后整合的影响。

  据2018年业绩快报,2018年公司实现营业收入113.5亿元,较上年同期增加33.25%,主要原因系受行业政策及营销模式优化的影响,制剂产品和原料药产品收入增长所致。

  2016年以来,公司毛利率持续上升,公司2018Q3毛利率为50.39%。公司业务结构不断优化,制剂板块表现优异,贡献了绝大部分毛利率增长,弥补了原料药毛利率走低的影响。

  股东背景雄厚,内外部协同发展

  公司隶属于国内最大的“中央企业医药健康产业平台”国药集团,且定位为国药集团旗下统一的化学药平台,具有统一的平台优势。国药集团是由国务院国资委直接管理的国内规模最大、产业链最全、综合实力最强的医药健康产业集团,旗下共1000余家子公司和国药控股、国药股份、国药一致、天坛生物、现代制药、中国中药6家上市公司。

  (1)内部协同。化学制药行业的产业链较长,分工细致明确。公司作为国药集团统一化学药平台,在研发资源优势互补、“中间体--原料药--制剂产品”产业链贯通、建立集中采购框架、同一治疗领域营销协同等方面优势明显、举措得力。

  (2)外部协同。依托国药集团平台,与集团其他公司优势互补、资源共享。公司参与国药集团“自家亲”战略计划,深化与国药控股等商业巨头的战略合作,吸纳其为公司股东,充分发挥外部协同优势。

  产品护城河强,“一致性评价”有序推进

  公司产品众多,在中国药品市场最具用药规模和成长动力的治疗领域完成了产品布局,具有较高的品牌知名度。公司过亿元产品21个,拥有1921个药品批准文号,在产药品918个品规,多个产品被列入国家“九五”重点科技攻关项目、国家级火炬计划项目等。

  核心产品马来酸依那普利片、硝苯地平控释片、注射用甘露聚糖肽、克拉维酸钾系列产品、头孢菌素原料药及中间体等畅销海内外,市占率较高。作为疗效确切的经典ACEI品种,公司的马来酸依那普利片在国内市场具有较大影响力和市场规模;以硝苯地平控释片为代表的长效二氢吡啶类钙拮抗剂(CCB)是国药集团战略品种,将在很长时间内依然占据国内市场的主力。后续通过仿制药一致性评价及新规格补充,将进一步推动销量的提升,公司在重点领域一级梯队的地位将更加稳固。

  目前,公司共开展一致性评价76个品规(“其中“289目录”37个,非“289目录”39个),共有20余个产品新纳入医保目录,尤其是独家产品美沙芬缓释混悬液、米那普仑片、金叶败毒颗粒等。控股子公司国药致君的头孢呋辛酯片0.25g及0.125g两个品规均已通过国家药监局仿制药质量和疗效一致性评价,为该品种的市场销售和竞争打开新的局面。未来几年,公司有望在销量、中标、价格等方面抓住机会,促进原研替代,进入业绩收获期。

  现代转债打新分析与投资建议

  下修条款触发要求相对较高,债底保护尚可

  现代转债的下修条款触发要求相对较高,赎回和回售条款并无特别之处。按照中债(2019年3月27日)6年期AAA企业债估值4.16%计算,到期按106元赎回,现代转债的纯债价值约为87.28元,面值对应的YTM为1.78%,债底保护尚可。若所有转债按照转股价10.09元进行转股,则对总股本(流通盘数量占比为54.48%)的摊薄幅度为15.16%。

  静态看,预计首日上市价格为113-117元

  截至3月27日收盘现代转债对应平价为101.19元,是大消费类转债中少见的AAA标的,具有稀缺性。公司具有国药集团的平台优势,但可能并非行业中最受资金关注的品种,不过在业绩逐渐改善的情况下这可能也反而是不错的布局机会。我们预计其定位将高于蒙电转债(余额18.75亿元,平价96.58元对应价格109元),或与机电转债(余额21亿元,平价100.13元对应价格115.50元)类似。

  静态看,预计目前平价下现代转债上市首日获得的转股溢价率在12%-16%区间内,价格为113-117元。

  中签率或在万一左右,“AAA+低估值”具有较大吸引力

  根据最新数据,现代制药的前三大股东为上海医药工业研究院、中国医药投资有限公司、国药集团一致药业股份有限公司,分别持有股权22.68%/15.34%/16.00%。当前并无公告披露股东配售意愿,但考虑到目前打新收益仍然可观,且公司前几大股东具有国企性质,预计配售比例较高,现代转债留给市场的规模可能在7.27亿元(45%)左右。

  现代转债同时设置网下和网上发行。在清理网下打新乱象后投资者热情仍高,AA评级的启明转债网下约6200户参与便是证明。预计现代转债的打新参与程度或与AAA的招路转债接近,假设网上申购户数为70万,网下参与6500至8000户,网上按照打满计算,网下按照上限的80%打新,中签率约为0.010%-0.012%。

  清理网下打新乱象后中签率会有一定提高,这对机构投资者而言是好事。而即使权益市场波动加大,但AAA品种也无需担心破发问题。值得一提的是,在中小创板块经历大幅上涨之后,权益市场震荡期中消费板块重拾强势,即使现代制药并非最受关注的医药行业品种,AAA+正股估值较低也对转债投资者有足够吸引力。

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